2025-09-06 06:58:22 5,609次浏览

最近AI板块涨疯了。2025年8月29日,国产AI芯片龙头寒武纪的股价已经超过了贵州茅台,成为新的“股王”。不少股民开始“喜芯厌酒”、“不寒而栗”了。(图片来源:踏空的股民)如果A股是牛市,那也只是结构性牛市。你看到的牛市,其实炒的是资产重估。资产重估的核心在于寻找预期差。基于新的信息、新的叙事,资本去挖掘那些被传统估值体系所低估的、隐藏的价值,并重新定价。而当下A股的预期差,早已不是白酒的品牌护城河,也不是新能源车的渗透率,而是可以改变世界的AI产业。一直以来,全球资本对以英伟达为首的海外AI巨头青睐有加。这不仅仅是对其技术护城河的认可,更是对美国AI霸权的押注。在某种程度上,看多英伟达,就是看好美国利用AI技术延续其霸主地位。妙投却认为,美国AI霸权主义将逐步瓦解、国内AI崛起将成为最大的预期差。一、突围寒武纪的股价飙升,正是这场国内AI突围战初见成效的缩影。要理解这场突围战,首先我们要看清对手的战略。美国一直都在毫不掩饰地推行“美国优先”的AI霸权战略。2025年7月23日,特朗普政府正式发布了《赢得AI竞赛:AI行动计划》,并提出3大支柱:1.加速创新:巩固技术领先地位。2.建设美国AI基础设施:通过加速建设数据中心、芯片厂、能源网络等物理“硬实力”,确保算力优势。3.引领国际AI外交与安全:将技术优势转化为地缘政治影响力。该计划直截了当地指出,美国不仅要在国际组织中对抗中国的影响力,更要向盟友出口完整的AI技术栈(硬件、模型、软件、应用和标准),以防止这些国家“转向我们的竞争对手”。AI时代的竞争,不仅是技术的竞争,更是规则的竞争,美国深谙此道。美国企图通过主导全球AI治理规则,将“美国价值观”嵌入国际标准,让盟友在政策层面不得不与美国捆绑,形成“技术依附-政策协同”的粘性关系,最终建立起一个AI技术联盟。面对如此步步紧逼的封锁,中国的寒武纪们没有选择,唯有卧薪尝胆,正面突围。美国在算力硬件(先进芯片)和大模型(核心算法)上设下了两大“卡点”。一旦解决这些卡点,中国的寒武纪们也就面临价值重估,给国产AI芯片行情带来了支撑。1.算力硬件卡点,靠“曲线救国”一直以来,美国通过出口管制,禁止英伟达H100/H200等顶级芯片对华销售,企图削弱国产大模型训练的能力。近日,国内AI独角兽DeepSeek(深度求索)在发布其最新大模型V3.1时,官宣了一个看似不起眼的细节:模型使用了一种名为“UE8M0 FP8”的全新参数精度,并明确指出,这是为“即将发布的下一代国产芯片”量身设计的。这是一个什么概念?我们可以打个比方。芯片就像一个工厂车间。过去,要完成一个复杂的AI计算任务,需要几台巨大、精密且昂贵的德国进口机床(代表英伟达的高精度GPU)。而现在,DeepSeek通过改变任务的加工流程(即改变数据格式),使得这个任务可以被几十台小巧、简单且便宜的国产机床(代表国产GPU的计算单元)组成的流水线高效完成。也就是说,寒武纪等国产芯片有望加速替代。DeepSeek没有在对方最强的领域硬碰硬,而是用软件上的前瞻性设计,主动去适配和赋能国产硬件,为国产芯片“扬长避短”铺平道路。2.开源生态打破闭源封锁此前,美国主流大模型如OpenAI的GPT-4、Anthropic的Claude,都采取闭源路线。盟友想用也只能通过API接口付费调用。这背后是赤裸裸的旧时代科技霸权逻辑——复刻苹果商店的打法,通过闭源、垄断、涨价,最终实现对全球市场的“技术收割”。而以DeepSeek为代表的中国大模型厂商,则选择了开源,让成千上万的企业能以极低的成本用上大模型,打造出了开源生态。生态对国产芯片替代同样重要。做个类比,高端芯片需与特定操作系统(如 Windows )兼容,而国产芯片目前无法支持主流操作系统,导致无法替代;而大模型就是那个系统,GPU就是高端芯片。正因为开源生态的蓬勃发展,OpenAI等巨头依靠闭源维持霸权的战略,根基开始动摇。2025年8月6日,一直对开源嗤之以鼻的OpenAI,终于被迫放出了其传闻已久的开源模型:GPT-oss-120b和GPT-oss-20b。值得玩味的是,这两款模型的核心架构,与DeepSeek的多款开源模型一样,都采用了MoE架构。这标志着,开源生态已经战胜了闭源,是中国AI崛起的另一个信号。另外,分析机构Artificial Analysis发布的《2025年第二季度中国AI现状报告》指出,中国顶尖AI实验室与美国领导者的性能差距,已经从ChatGPT发布后的一年多,缩小到不足三个月。中国AI反攻的号角已经吹响。当然,我们必须清醒地认识到,这幅反攻的“拼图”还不完整。下游的AI应用服务商需要时间全面转向国产大模型和国产芯片,建立生态;上游的光刻机等核心半导体设备,仍需持续攻关。中国的AI企业们,还需继续“卧薪尝胆”。二、困境反转正因为国内AI正在崛起,寒武纪的基本面发生了变化。一直以来,寒武纪存在两大争议:一方面,市场化的订单太少;另一方面,研发“烧钱”导致入不敷出。寒武纪早期主要通过IP授权的方式与华为合作,2017-2019年,寒武纪IP授权业务收入占主营业务收入的比例分别为98.34%、99.69%和15.49%。然而2018年以来,华为海思选择结束了与寒武纪的合作关系。失去华为大客户后,寒武纪的IP授权业务收入大幅下滑,市场对其未来盈利能力产生担忧。此后,寒武纪的盈利模式主要依赖于政府主导的算力基础设施建设,但这种模式的持续性不被市场看好。不过,这种情况出现了新的转机。英伟达只对中国企业出售阉割版的AI训练芯片H20,其性能为H100的15%-30%。目前,寒武纪在内多家国产算力芯片性能可以对标H20。即便如此,国内互联网大厂对H20采购需求量仍很大。根据云头条援引The Information 2025年4月2日数据,字节跳动、阿里巴巴和腾讯等多家中国公司2025Q1订购了至少价值160亿美元的H20。由于英伟达的H20芯片存在漏洞后门的安全风险并被网信办约谈,互联网大厂的采购方向会偏向于华为、寒武纪、海光、壁仞等国产厂商。再加上,DeepSeek3.1的发布将适配国产算力芯片。在这些因素的共同作用下,寒武纪的算力芯片有望获得更多的市场订单,也让市场资本看到了新的增长曲线。另一方面,寒武纪的研发“烧钱”也曾被资本市场诟病。2025年之前寒武纪入不敷出,研发费用一直高于营收,导致连年亏损。在2025年上半年营收高速增长的情况下,寒武纪的研发费用并没有大幅度的上升。2025年上半年,公司的研发投入较上年同期增长2.01%,研发投入占营业收入的比例为 15.85%。可见,寒武纪已经脱离了亏损的泥潭。这也是资本市场最喜欢的“困境反转”的逻辑。当下,我们只能对寒武纪的明后年业绩增长定性,但无法进行定量。在2025年半年报中,寒武纪表示关注到网上传播的关于公司新产品规格、送样及潜在客户、在某厂商预定大量载板订单、收入预测、供应链等相关信息,均为误导市场的不实信息。对于这个明星股,市场就传出各种“小作文”,甚至有小作文吹明年公司净利润可以达到200亿。(图片来源:雪球)三、泡沫?回到寒武纪本身。即便宏大叙事再激动人心,我们仍需面对一个冰冷的问题:它的股价是否存在泡沫?从财务角度看,答案是肯定的。根据寒武纪公布的2025年半年报,公司业绩堪称惊艳。2025年上半年公司实现营收28.80亿元,同比增长高达4347.82%;归母净利润更是达到了10.38亿元,成功扭亏为盈。尤其是Q2单季度的营收和利润,环比Q1有巨大飞跃。(数据来源:wind)然而,业绩再好也撑不起过高的估值。截至最新数据,寒武纪的动态市盈率仍高达276.48倍。这意味着按照其当前的盈利能力,投资者需要等待276年才能收回成本。这在任何传统的估值模型里,都指向了明显的泡沫。但是,分析寒武纪这类站在时代浪潮之巅的公司,必须跳出会计报表的静态思维。我们需要资产重估的方式,去捕捉那些正在为公司“真实价值”不断增加砝码的关键变量。一般来说,A股的资产重估遵循一条清晰的传导路径:预期重估(炒预期):基于宏大叙事(如国产替代)和远期展望,市场情绪被点燃,板块整体估值中枢上移。这个阶段,流动性是主角,泥沙俱下,鸡犬升天。2.业绩分化(证实/证伪):随着财报季来临,逻辑开始接受检验。能够将订单转化为实实在在收入和利润的公司,将继续获得资金追捧;而纯粹讲故事的公司,则会被无情抛弃。这个阶段,基本面驱动是主角,去伪存真。3.价值重估(估值锚切换):对于那些真正能持续释放业绩的龙头公司,市场会逐渐为其确立新的估值体系。比如,不再纠结于短期PE,而是更多地采用PS(市销率)等更能反映其成长性的指标。最终,完成估值锚的彻底切换,使其股价在一个全新的、更高的价值平台上站稳。现在,我们把寒武纪放进这个框架里看。它的宏大叙事是“国产芯片替代,瓦解美国AI霸权”,这是典型的第一阶段逻辑。而DeepSeek为国产GPU铺平道路的新闻,则为这个叙事注入了强心剂,让市场看到了逻辑兑现的更大可能性。同时,其扭亏的半年报又标志着它的逻辑被证实,正在进入价值重估的第三阶段。由于官方披露信息较少、市场小作文太多,寒武纪的高增长能否消化高估值还有很大的不确定性。不过,暴涨后的寒武纪也坐不住了。公司发布了风险提示公告,预计2025年全年实现营业收入50亿元至70亿元。截至2025年8月28日,公司收盘价为1587.91元/股。根据中证指数有限公司发布的数据,公司最新滚动市盈率为5117.75倍,市净率为113.98倍,公司所处的软件和信息技术服务业最新滚动市盈率为88.97倍,市净率为5.95倍,公司滚动市盈率、市净率显著高于行业水平。寒武纪的股价无疑透支了未来的增长,泡沫是明显的。不过,迫于业绩压力,很多基金还是会大胆追高买进。而支撑资金追高买进的信念就是更宏大的叙事,即寒武纪有可能替代英伟达的部分市场。但中国并非只有一家GPU厂商,寒武纪的产品较其他竞争对手也没有断崖式领先。因此妙投认为,中国“英伟达”的宏大叙事仍是一个故事。如果其他GPU厂商也在A股上市,寒武纪未必能够独领风骚。

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