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□ 洪 榕 产业结构的深刻变革是“重估中国牛”的核心驱动力。在科技革命与产业变革的浪潮中,A股市场的产业布局正在从传统周期向科技创新转型,形成全新的价值评估体系 □ 科技主题成为市场主线:人工智能、先进制造、绿色能源等科技主题持续引领市场行情;从细分领域看,AI大模型、机器人、锂电等赛道表现突出 □ 创新生态日益完善:多层次资本市场对科技创新的支持力度显著增强,科创板、创业板、北交所形成差异化服务体系;创新投入持续加码;专利数量与质量同步提升;新兴产业增长动能强劲 □ 全球竞争力与估值重塑:中国企业的全球市场份额持续提升,为估值重估提供坚实基础;“慢牛”格局的基础日益稳固 2020年至2024年A股创新生态核心指标 指标 2020年 2021年 2022年 2023年 2024年 5年复合增长率 研发投入(万亿元) 1.02 1.25 1.48 1.68 1.88 16.2% 专利数量(万件) 82 95 110 122 120 12.1% 高新技术企业占比 78% 82% 85% 89% 92% - 战略性新兴产业市值占比 32% 34% 36% 38% 42% - (数据来源:Wind、国家统计局、科技部公报) 2014年11月,笔者曾在上海证券报撰文《从券商蜕变看中国股市的梦幻未来》,今逢“十四五”规划收官在即、“十五五”规划谋篇布局,A股市场也正经历一场深刻而关键的蜕变,欣喜之余有了再次撰文的想法。 这场资本市场的蜕变不仅是市场周期更迭的必然结果,更是中国经济内在实力与未来潜力的价值再发现。从“价值洼地”到如今迎来“重估中国牛”,A股市场的底层逻辑正在发生变化。本文将从历史困境的根源、深度变革的动力、产业新动能的支撑等维度,全面剖析这场变革的内在逻辑与未来趋势。 一、历史困境:市场表现与经济基本面背离 过去十余年,A股市场长期在3000点附近徘徊。截至2023年底,上证指数在3000点附近震荡了18年,同期中国GDP从18.99万亿元增长至129.43万亿元,增幅超580%。这种市场表现与经济基本面的背离,缘于多重因素的长期交织。 1.外部压力与资金失衡 海外不确定性因素持续,对A股市场的资金面造成了显著影响。2018年至2023年,A股市场经历了多轮外资阶段性流出。外资流出不仅影响了市场流动性,更通过港股及中概股传导估值压力,对A股形成牵制。 同期,A股市场的融资规模呈现持续增长态势。Wind数据显示,2018年至2023年,A股IPO和再融资总规模达8.2万亿元,这导致资金供需失衡。 值得关注的是,股东减持、融券规模扩大等问题进一步加剧了市场下行压力。2018年至2023年,A股重要股东累计净减持金额达1.6万亿元,其中2021年净减持规模超4000亿元。而融券业务规模也逐步变大,部分个股被恶意做空导致股价异动。 2.企业盈利困局与发展掣肘 除银行业外,A股非金融企业的盈利能力长期处于低位。2018年至2023年,A股非金融企业平均ROE(净资产收益率)整体呈现下行趋势,年均约8.8%至9.5%,显著低于海外成熟市场。 企业发展成本的持续攀升是盈利承压的重要原因。房地产成本方面,2018年至2023年全国工业用地均价从482元/平方米上涨至620元/平方米,涨幅为28.6%;人力成本方面,规模以上工业企业平均用工成本从6.8万元/年增长至9.7万元/年,增幅为42.6%;资金成本方面,民营企业债券融资利率长期较高,2022年部分房企债券利率甚至突破15%。 “内卷式”竞争进一步压缩利润空间。以新能源汽车行业为例,2023年国内新能源汽车均价较2021年下降23%,部分企业毛利率一直在20%以下;消费电子行业中,智能手机均价10年未涨,但原材料成本上涨30%,导致行业平均净利润率不足5%。 3.资金效率不高与短期炒作 受多重因素影响,A股市场资金配置效率不高。2018年至2023年,新股上市首日平均涨幅达44%(受涨跌幅限制),但上市后1年内破发的比例达62%。原始股东借助高价发行实现财富兑现,2018年至2023年累计套现金额达1.2万亿元。 场内资金失衡致使短期炒作行为屡见不鲜。A股市场年换手率长期维持在500%至600%,高于海外成熟市场;投资者平均持股周期则不足3个月,低于海外成熟市场。这导致资金过度追逐题材概念,而忽视企业内在价值,市场把流动性给了小股票、差股票,优质大股票因为缺乏流动性而呈现较低估值。2023年,市盈率超100倍的个股数量达623只,占全市场的13%,基本都是小股票;市盈率低于10倍的基本为大股票,约占5%,市场估值体系失衡。 在场内资金失衡的情况下,做空及频繁炒作获利的成功率大幅提升,加上做空工具的超常规发展,让A股市场呈现“涨无力,跌容易”态势,这影响了场外资金进入A股市场的意愿。 二、深度变革:重塑市场根基的底气 2024年新“国九条”的发布,标志着A股市场进入系统性改革新阶段。这场变革从监管体系、企业基本面、资金格局、政策支持等多个维度重塑市场根基,为“重估中国牛”奠定坚实基础。 1.监管重塑,正本清源 监管逻辑转变。IPO审核从“事后严否决”转向“事前高标准筛选”,通过提升财务门槛、强化前置检查,实现“优进”目标,2024年拟上市企业撤回率高企,印证“源头提质”成效;监管协同强化科技赋能与中介追责,市场信心指数显著提升。 市场生态优化。治理成效显著,2024年重要股东净减持金额同比下降82%,融券业务实施“T+1”偿还制度,2024年融券余额较2023年下降85%,成功遏制了无序减持与恶意做空。市场退出机制加速完善,2024年A股退市公司达52家,退市数量创历史新高,“有进有出”的市场循环初步形成。 2.基本面改善,价值凸显 企业经营环境的优化推动盈利水平触底回升。2025年上半年A股非金融企业净利润同比增长1.04%(Wind口径),剔除石油石化后增速为0.94%,较2024年全年-2.3%的增速显著改善。 技术赋能成为企业盈利增长的新引擎。AI技术提升生产效率(20%至50%)和质量稳定性(缺陷率下降30%至60%),直接转化为企业利润。云计算与大数据通过资源弹性分配和数据驱动决策,使头部企业运营成本下降15%至20%。 优质资产价值显现。经过2022年至2023年的调整,A股破净率(股价低于净资产)一度达到15%(最新破净率还有5.4%),部分行业龙头股股息率超6%,显著高于十年期国债收益率,投资价值凸显。 3.资金格局改善,活水流入 外资回流趋势明确。国家外汇管理局数据显示,今年上半年外资净增持境内股票和基金101亿美元(约合人民币720亿元),扭转了过去2年的净减持趋势。其中,MSCI中国指数成分股获得外资增持最多。 居民资产有序向权益市场转移,增量资金储备充足。今年7月,住户存款减少1.11万亿元,非银行业金融机构存款增加2.14万亿元,资金迁徙趋势明显;A股新开户数同比增长71%。养老金入市规模已达1.2万亿元,险资权益投资比例上限从30%提升至35%,潜在增量资金约8000亿元。 市场活跃度与质量同步提升。今年8月,A股连续12个交易日成交额突破2万亿元,两融余额稳定在2.1万亿元以上,这与2015年的行情有着本质区别:当前两融余额占市值比例为2.3%,远低于2015年的4.8%;杠杆资金以机构投资者为主,占比达60%,投资行为更趋理性。 4.政策护航,改革深化 中央层面支持政策密集出台,形成“稳大盘+促回暖”合力。创设证券、基金、保险公司互换便利工具,规模达5000亿元,有效缓解金融机构流动性压力;股票回购增持再贷款工具发放规模2000亿元,支持上市公司回购股份,2024年A股回购金额达1800亿元,创历史新高。 中长期资金入市渠道持续拓宽。养老金投资范围扩大至科创板股票,2024年新增入市资金3000亿元;社保基金权益投资比例从20%提升至25%,增量资金约1500亿元;QFII/RQFII投资额度限制全面取消,2024年新增外资开户数同比增长40%。 并购重组市场活跃。2024年A股并购重组金额达1.2万亿元,同比增长35%,其中产业整合类并购占比60%,远超以往的财务类并购。政策支持优质企业通过并购实现产业链整合,推动行业集中度提升,2024年A股各行业CR5(行业前五名企业市场份额)提升3到5个百分点。同时,并购重组加速了存量质地欠佳公司的出清,降低了退市带来的社会风险。 司法保障体系不断完善。新证券法加大对内幕交易、操纵市场的处罚力度;证券集体诉讼维护投资者利益,市场法治环境显著改善。 三、产业新动能:科技引领价值重估 产业结构的深刻变革是“重估中国牛”的核心驱动力。在科技革命与产业变革的浪潮中,A股市场的产业布局正在从传统周期向科技创新转型,形成全新的价值评估体系。 1.科技主题成为市场主线 人工智能、先进制造、绿色能源等科技主题持续引领市场行情。科创综指从2024年9月20日至今涨幅已超100%,同期上证指数涨幅是39%。资金流向显示,科技板块日均成交额占比从2023年的35%提升至2024年的52%,成为绝对主线。2025年8月22日,电子板块总市值达11.32万亿元,略高于银行板块的11.37万亿元,折射出中国经济调结构初显成效。 从细分领域看,AI大模型、机器人、锂电等赛道表现突出。2024年,AI大模型相关企业营收平均增长80%,工业机器人产量突破150万台,同比增长40%。这些领域的高增长吸引资金持续流入,推动估值体系从“PE(市盈率)定价”向“PS(市销率)+成长性”转变。 2.创新生态日益完善 多层次资本市场对科技创新的支持力度显著增强,科创板、创业板、北交所形成差异化服务体系。2024年新上市公司中,高新技术企业占比达92%。其中,科创板新上市公司均为高新技术企业,北交所新上市公司中专精特新 “小巨人”企业占比65%。 创新投入持续加码。2024年,A股上市公司研发投入达1.88万亿元,较2023年增长600亿元,占全社会研发投入总额约52%,凸显了上市公司在创新驱动发展战略中的主导地位。其中,2024年科创板研发强度为11.78%,居各板块首位,远高于全社会研发强度(2.68%)。 专利数量与质量同步提升。2024年,A股上市公司拥有专利数量达135万件,占全国总量的35%。中国企业的5G专利数量进入全球前十,宁德时代的动力电池专利数量全球第一,技术竞争力持续增强。 新兴产业增长动能强劲。新一代信息技术行业近5年营收复合增长率达12.5%,其中半导体设备、云计算领域增速分别达18.7%和15.3%;新材料行业复合增长率17.9%,高温合金、碳纤维等高端材料增速超20%。这些行业的快速增长,推动A股市场从传统产业主导转向新兴产业驱动。 3.全球竞争力与估值重塑 中国企业的全球市场份额持续提升,为估值重估提供坚实基础。2024年,中国新能源汽车全球销量占比达70.4%,光伏组件约占80%,5G设备占比40%,高铁装备占比60%,多个领域龙头企业已成为全球行业领导者。 “慢牛”格局的基础日益稳固。与2015年的行情不同,当前市场上涨由制度革新、科技创新与业绩增长驱动,2024年A股科技板块净利润增速达35%,与股价涨幅的匹配度显著提升。同时,机构投资者占比提升使市场波动下降,2024年A股波动率(年化)为18%,较2015年的35%大幅降低,为长期资金入市创造了稳定环境,也为A股走出“长牛”“慢牛”创造了条件。 四、拥抱“重估中国牛” “重估中国牛”的序幕已拉开,这场变革是市场生态、企业盈利、资金结构、产业动能等多重因素共振的必然。从历史维度看,A股市场的蜕变是经济转型升级在资本市场的映射;从全球维度看,这是中国资产在全球配置中价值回归的体现。 对于投资者而言,把握这场变革应转变思维:从追逐短期题材转向挖掘长期价值;从关注市场波动转向跟踪企业成长;从单一赛道博弈转向产业链生态布局。科技引领、创新驱动,那些具备核心技术、全球竞争力、可持续盈利模式的企业,将成为“重估中国牛”的主力军,金融企业也必然是助力中国牛的主力军和受益者。 A股市场的蜕变,不仅是指数的上涨,更是市场功能的重塑——从服务融资需求转向服务实体经济与投资者回报的平衡,从短期投机场所转向长期价值发现平台。在这个过程中,市场参与各方都将经历适应与成长,最终形成“企业盈利提升—投资者获得回报—资金持续入市—企业稳步发展”的良性循环。 站在“十四五”规划收官在即、“十五五”规划谋篇布局的历史交汇点,A 股市场正以崭新的面貌迎接属于中国资产的价值重估。这场蜕变方向已然明确——一个更健康、更成熟、更具活力的资本市场,将为经济高质量发展注入源源不断的动力。 (作者系洪大教育创始人、资深市场观察人士)

从资本市场蜕变看“重估中国牛”
从资本市场蜕变看“重估中国牛”

高端访谈丨专访联合国秘书长古特雷斯

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